Справедливая стоимость ценных бумаг

Справедливой ценой ценных бумаг (акций) называется цена, которая обоснована теоретически и рассчитывается через определение стоимости ценных бумаг. Рыночные цены подвержены колебаниям в результате смены эмоционального настроения рынка, и создаются путем воздействия спроса и предложения. А справедливая стоимость ценных бумаг рассчитывается на основе данных фундаментального анализа и являет собой теоретическую стоимость акций без учета эмоционального фактора.

Основное правило фундаментального анализа: «В долгосрочном периоде времени рыночная цена акций равна их справедливой стоимости».

Как же определяется справедливая стоимость ценных бумаг? Для того чтобы определить справедливую стоимость акций, проводят оценку справедливой стоимости всего предприятия, затем делят на количество выпущенных акций данным предприятием, в результате чего получая справедливую цену акции.

Определяя справедливую стоимость предприятия, используют три подхода (метода):

  • сравнительный;
  • доходный;
  • затратный.

Сравнительный метод является наиболее простым. Чтобы определить справедливую стоимость предприятия данным методом надо данное предприятие сравнить с предприятием аналогичной отрасли, используя при этом какой-нибудь натуральный показатель.

Пример 1: Нефтяная компания А работает в Америке и добывает 1 млн. баррелей нефти в год. Капитализация компании А на Нью-Йоркской бирже 1 млн. долларов. Какая будет справедливая стоимость другой нефтяной компании Б, работающей в Америке, если известно, что компания Б добывает в год 2 млн. баррелей нефти? Ответ в данном случае очевиден — 2 млн. долларов.

Пример 2: Металлургическая компания (черная металлургия) работающая в России имеет выручку 1,3 млрд. долларов в год и капитализацию 1,95 млрд. долл. Какая справедливая стоимость другой компании, если ее выручка 3 млрд. долларов в год? Да, Вы правы — 4,5 млрд. долларов. Сложность второго примера — не в расчетах (они элементарны), а в том, чтобы осмыслить вот такое допущение: для предприятий, действующих в схожих технологических и экономических условиях, выручка становится натуральным показателем. Поскольку структура затрат, средние заработные платы, структура закупок, продажная цена, и прочее и прочее и прочее — сопоставимы.

Поэтому самый простой способ определения справедливой стоимости предприятий — сравнение по соотношению капитализации к выручке.

Пример 3. Практический. На рынке котируются 5 нефтяных компаний. Компания 1 имеет выручку 1 млрд., и капитализацию 1 млрд.; компания 2 имеет выручку 2 млрд. и капитализацию 2 млрд. Компания 3 выручку 10 млрд. и капитализацию 10 млрд. Компания 4 выручку 10 млрд. и капитализацию 8 млрд., Компания 4 выручку 0,8 млрд., и капитализацию 1 млрд. Какова справедливая стоимость компаний? Мы можем сказать, что самый часто встречающийся показатель отношения капитализация/прибыль в нашем случае — 1. Это медиана среди отраслевых показателей. Тогда, очевидно, что компания 4 недооценена относительно аналогов (на 20%), а компания 5 переоценена (на 25%). Но, такой метод не учитывает вес капитализации каждой компании в среднеотраслевом показателе. Поэтому, более правильным будет определить не медиану, а именно среднеотраслевой показатель.

В данном случае, среднеотраслевое отношение капитализации к выручке равно: (1+2+10+8+1)/(1+2+10+10+0,8)= 0,924. Это и будет «справедливое отношение капитализации к выручке». И вот, оказывается, что компания 1, 2, и 3, имеющие соотношение капитализация/выручка=1, переоценены почти на 8%, компания 4 имеет соотношение капитализация/выручка=0.8, то есть, недооценена более чем на 13%, Компания 5 имеет соотношение капитализация/выручка 1.25, то есть, по отношению к справедливому уровню (0,924) она переоценена на 35%.

Доходный подход оценивает справедливую стоимость предприятия в зависимости от потока доходов, который оно (предприятие) приносит. Для оценки поток доходов предприятие сравнивают с каким-нибудь другим потоком доходов (этот поток называют альтернативным). В основе оценки лежит следующее допущение: если 100 рублей актива принесли вам 10 рублей прибыли, значит, верно и следующее утверждение: раз вы получили 10 рублей прибыли, то актив, который вам эту прибыль принёс, стоит 100 рублей.

Пример 1: Вкладчик положил в банк 1 млн. руб., и через год получил проценты в сумме 100 тыс. рублей. Сколько (если считать банковский вклад альтернативным потоком доходов) стоит предприятие, если за год оно принесло 100 тыс. рублей дохода? Правильный ответ – 1 млн. руб.
Пример 2: Предприятием была получена прибыль в 200 млн. руб. Какова справедливая стоимость предприятия, если средняя ставка по альтернативным источникам дохода 7%? Правильный ответ 200/0,07= 2857млн.

На практике, доходный подход еще усложняют, прогнозирую поток доходов не на 1 год вперед, а на 3-5 лет, приводя будущую стоимость денег к настоящему времени с помощью коэффициента дисконтирования.

Затратный подход — самый очевидный, но самый редко используемый. Чтобы определить, сколько стоит актив, согласно затратному подходу необходимо посчитать, во сколько обошлось бы воспроизведение точной копии этого актива. Затратный подход при определении справедливой стоимости предприятий применяется очень редко, поскольку предприятие по определению — штучный объект, и учесть все затраты на его воссоздание сложно или невозможно (попробуйте представить, как «с нуля» воссоздать, ну, например, Газпром). Правовая природа акционерного общества такова, что акционер имеет право на управление и получение доходов от предприятия, но собственником имущества не является (собственником имущества является юридическое лицо) — то есть, акционер ни при каких условиях не может выделить имущество «в натуре», следовательно, оценка имущества в отрыве от хозяйственной деятельности бессмысленна. Затратный подход применяют в оценке акций только тогда, когда у аналитиков нет возможности оценить предприятие ни доходным, ни сравнительным методом.

Иногда, делают взвешенную оценку справедливой стоимости предприятия, рассчитав предварительно оценку каждым из трех вышеуказанных методов, и присвоив каждому из методов вес.

Пример: Справедливая стоимость пивоваренного завода согласно сравнительному методу 500 млн. руб. Справедливая стоимость согласно доходному методу 600 млн. руб. Справедливая стоимость по затратному методу 200 млн. руб. Сколько стоит пивоваренный завод?

Чтобы решить задачу, эксперт должен в соответствии со своим видением оценки определить, какой из методов оценки более достоверен. Допустим, он говорит (это исключительно его собственное решение): «Я считаю, что вес сравнительного метода 0,4; вес доходного метода 0,5; вес затратного метода 0,1. Тогда, взвешенная оценка справедливой стоимости предприятия = 500*0,4+600*0,5+200*0,1= 520 млн.»

Какой метод оценки справедливой стоимости выбрать на практике? Это зависит исключительно от личного видения ситуации аналитиком-оценщиком. Оценки разных аналитиков могут очень сильно разниться. И невозможно сказать, какой метод даёт более точный прогноз: простой (сравнительный) или сложный (доходный) — хотя бы потому, что, чем сложней метод, тем больше вероятность ошибок или влияния неучтенных факторов.

Для повышения достоверности прогнозов, как минимум, лучше изучить обзоры нескольких аналитиков. Еще лучше, не принимая чужое мнение на веру, делать собственный прогноз. Надеюсь, в этой статье я сумел убедить Вас, что оценка справедливой стоимости — дело, посильное каждому, и что для этого, как правило, необходима лишь минимальная информация о деятельности предприятия, обычный калькулятор, и немного здравого смысла.